浅析PPP项目融资方案研究

作者：张贵财，王云

来源：《经营者》 2018年第15期

一、研究背景及意义

PPP模式目前已经成为我国推进城镇化进程，大力发展基础设施建设，进行投融资体制改革的优先选择，是地方政府提供公共服务的重要方式。根据财政部PPP中心数据，截至2017年12月31日，进入全国PPP信息平台项目库的项目共7446个，入库项目金额约11.35万亿元。尽管政府也在大力推动，但项目签约率低，落地难，其中一个重要的原因就是PPP的融资困难。

二、存在的问题及分析

（一）PPP融资推高集团资产负债率

目前，国资委对国有企业财务风险的考核标准一是资产负债率，二是债务融资额度。由于建筑施工企业资产负债率已近80%，接近国资委考核的红线，采用PPP模式需要大量的融资，且项目资本金和债务融资比例大部分为20%：80%，传统的项目贷款融资会推高合并报表资产负债率，不符合企业考核目标的要求。

（二）无追索项目融资很难实现

项目融资缺乏金融体系支持。项目融资以项目自身资产、收益权和预期收益作抵押发放贷款，债权人对项目所有人无追索权或持有有限追索权。由于缺少与项目融资相配套的保险、担保等支持，金融机构刚性兑付要求高，PPP项目融资审批落地困难。

（三）项目现金流回报金额不稳定

政府付费缺乏付费保障和稳定的现金流来源。对于来源于地方一般财政预算的付费资金，由于地方财政不均衡，部分地区财政资金来源不稳定且不能保障及时足额支付。

部分运营收费权价值不高。为了补偿项目可用性服务费，政府授予社会资本通过经营项目的收费来弥补项目的资金缺口特许权，常见的方式有物业开发、广告经营等。但是这些项目是属于完全竞争性的业务，难以产生稳定的现金流。

三、PPP项目融资方案设计

（一）PPP项目融资特性

1.项目融资特性，有限追索权。PPP项目融资模式强调以项目公司（SPV）为融资主体，更多体现项目融资的理念和方法。在项目产生风险时，仅对项目资产和现金流量有追索权，对项目发起人的其他财产没有追索权或持有有限追索权，可以实现风险的合理分担，加强对项目收益的控制。

2.资金需求量大，用款集中。建筑施工企业中标的PPP项目中单个PPP项目金额较大，目前，在财政部综合信息平台国家库中的PPP项目，平均金额为20亿，项目建设期一般较短，用款非常集中，资金压力巨大。融资需求受货币和信贷政策的变化影响较大。

3.项目回收期长，经济效益不高。我国目前鼓励采用PPP模式的公共服务领域包括交通运输、水利、环境保护等民生领域，项目失败不但对参与方造成重大损失，而且会给当地政府带来较大的社会稳定问题。社会资本收取的回报相对较低，投资回收期一般在10年以上，融资期限也非常长。

（二）PPP项目融资原则

1.依法合规原则。为了规范PPP业务的发展，财政部建立了PPP项目综合信息平台，对于涉及未来政府支付责任的PPP项目必须入库，并纳入年度财政预算及中长期财政规划。国资发财管〔2017〕192号文《关于加强中央企业PPP业务风险管控的通知》强调“做好拟开展PPP项目的自有资金安排”“不得引入明股实债类股权资金”“不得为其他方股权出资提供担保、承诺收益”。PPP项目必须依法合规。

2.风险共担的原则。由于PPP项目存在投资大、期限长、合同关系复杂的特点，因此政府和社会资本对融资风险持有非常谨慎的态度。风险和收益存在强相关性，社会资本承担的融资风险越大，所要求的项目回报率也会更高。金融机构提供项目融资时不能要求政府提供担保，增加政府债务，要以项目融资的思维，对PPP项目融资风险框架进行改进。PPP项目的融资风险是很大的，需要政府、社会资本、金融机构共同分担。［1］

（三）PPP项目融资方式

近年来，创新的融资方式层出不穷，资金来源也更加丰富。PPP项目融资可以从资产负债表右下方入手，鼓励探索股权融资；可以从右上方入手，积极拓展债务融资工具；还可以从资产负债表左边入手，进行资产证券化融资。目前应用比较多的融资方式主要有以下5种：

1.产业基金。PPP产业基金是一种集合投资制度，主要投资未上市企业股权并提供经营管理服务，通过利益共享、风险共担的管理机制，主要从事风险投资、创业投资、企业重组投资和基础设施投资等实业投资。产业基金可为PPP项目资本金提供融资，一般具有以下特征：第一，投资对象主要为非上市企业股权；第二，投资期限不长，通常为5年以内；第三，最终的目标是获取投入资本增值。自2015年以来，中央政府制定了一系列政策，鼓励产业基金在风险可控的条件下参与PPP项目投资。

2.银行贷款。贷款是商业银行最传统和最简单的债务融资形式。针对PPP项目的融资特点，可采用的主要有固定资产贷款和流动资金贷款。如果贷款银行有两家或者以上的，称为银团贷款。

3.债券融资。随着资本市场的快速发展，直接债务融资产品日趋多样化，我国已经初（下转第页）（上接第页）步形成了以银行间市场、交易所市场两大市场为主的债券市场格局，债券资本市场也将会是PPP项目一种重要的债务融资方式。目前我国债券市场产品按照不同的监管部门，可以分为三类：一是银行间交易商协会的短期融资券（CP）、超短期融资券（SCP）、中期票据（MTN）等；二是中国证监会的公司债、专项资产管理计划等；三是发改委的企业债、项目收益债。

4.融资租赁。融资租赁是指出租人根据承租人对租赁物件的特定要求和对供货人的选择，出资向供货人购买租赁物件，并租给承租人使用，承租人则分期向出租人支付租金，在租赁期内租赁物件的所有权属于出租人所有，承租人拥有租赁物的使用权。对于需要大型设备的PPP项目，可以通过融资租赁的方式，拓宽融资渠道。

5.资产证券化。资产证券化是指发起人将持有的缺乏流动性但能够在未来期间获得稳定现金流的资产或者资产组合进行剥离或出售给SPV，并对SPV的资产进行结构拆分和信用增级，

通过分离和重组风险与收益，转换为以未来现金流收益进行担保的、可以在金融市场上自由流通的标准化证券，通过出售给投资者，发起人可以收回资金。［2］企业资产证券化的基础资产有PPP项目未来收益权、收费权、合同债权以及PPP项目公司的股权。

2017年，上海证券交易所和深圳证券交易所出台了PPP项目资产支持证券挂牌条件确认指南，对PPP项目资产证券化提出了政策指导，目前主要有交易所市场的资产支持计划（ABS）以及银行间市场的资产收益票据（ABN）。［3］

总之，PPP项目融资是一项系统工程，企业在PPP项目生命周期中应当综合应用多种融资手段，来满足不同阶段的融资需求。

（作者单位为中国电建集团中南勘测设计研究院有限公司）

参考文献

［1］ 刘新平，王守清.试论PPP项目的风险分配原则和框架［J］.建筑经济，2006（2）：59-63.

［2］ 杨梦晗.浅析资产证券化中的投资者保护——兼论中国的信贷资产证券化试点［D］.北京大学，2006：7-10.

［3］ 李振宇.资产证券化：原理、风险与评级［M］.北京：中国建筑出版社，2009.