投资分析报告

恒顺醋业投资分析报告

姓名：劳宜业

学号：0121210680305 班级：软件1201班 学院：计算机学院

一、宏观经济分析

（一）我国经济形势分析

2014年第二季度，发达经济体总体上企稳回升，美联储退出量化宽松(QE3)政策可能在2014年10月正式退出，并可能于2015年二季度前后首次加息。同时，日本与欧洲正在积极采取宽松的政策或措施，稳定经济和国内金融市场。值得注意的是，由于下半年美国经济复苏、美国正式退出量化宽松的货币政策(QE3)，我国在下半年可能会面临一定程度的热钱流出压力，国内货币政策应该对此提早做好政策储备

根据国家统计局公布数据显示，初步核算，上半年国内生产总值269044亿元，按可比价格计算，同比增长7.4%。分季度看，一季度同比增长7.4%，二季度增长7.5%。从环比看，二季度国内生产总值增长2.0%。总体来说，二季度中国经济温和改善，全年完成7.5%左右的增长目标虽然具有一定的压力，但有信心完成。我们预测我国2014年3、4季度GDP同比增速分别为7.5%和7.6%，全年GDP同比增速为7.5%。核心基准假设为：下半年房地产增速逐渐回落至10%，消费增速稳定在12%，出口名义增速为7.5%，基建投资增速为28%。

（二）国外经济经济分析

1、美国经济

2014年初的基本构造与2013年初大不相同。一年前，在美联储的QE3计划之后，进入“财政悬崖”，消费者信心与经济活动都很低迷（2012年第四季度美国GDP仅增长0.1%）。在我们去年开始担忧税收增加、开支削减和政治僵局可能对经济产生潜在负面影响的同时，美国表现得比很多人担心的更有弹性。

美国经济似乎蓄势待发，而且投资者们现在预期收入增长在可以预测的未来内会有稳步显著的提升。根据标普资本智商的一致预期数据，分析师预期即将到来的盈利增长进展如下：2013年第四季度5.9%，2014年第一季度3.6%，2014年第二季度10.0%，2014年第三季度10.4%，2014年第四季度13.1%。换种说法，分析师预期2014年财政年度标普500企业将达到每股119.25美元，2013年为109.05美元。 2、欧元区经济

第三季度欧元区经济延续了疲弱态势，GDP环比仅增0.2%，德国增0.1%，法国增0.3%，意大利经济则继续萎缩0.1%。四季度以来，欧元区需求与产出低迷，低通胀状况未有改善，高失业率维持，且区内第一大国德国经济没有明显改善的迹象，令欧元区经济前景堪忧。

3、日本经济：双宽政策加码 消费税延迟上调

近期日本商业投资及出口增速放缓，企业整体盈利出现停滞征兆，就业市场改善有限，工业产出下滑，凸显了经济复苏基础薄弱的现实。尽管4月份上调消费税税率的影响正在逐步减退，国内外需求正在回升，如9月零售销售、工业产出、核心机械订单及出口均环比增长，但消费者信心却连续三个月走弱。物价方面，在能源价格

疲软的影响下，日本9月CPI同比增长3.2%，略低于预期的增长3.3%，扣除食品和能源后的核心-核心CPI同比增长2.3%，略高于预期的2.2%，但持续性却令人担忧。诸多数据显示，第一轮上调消费税的举措对经济的冲击远远大于预期。10月底日本央行下调了今明两个财年的通胀预期，并大幅下调2014财年的经济增长预期至0.5%，7月时预期为增长1%，下调2016财年的经济增长预期0.1个百分点至增长1.3%。同时，最新公布的数据显示三季度日本实际GDP初值年化环比下降了1.6%，远差于预期，且二季度由下跌7.1%下调至下跌7.3%，也印证了这一事实。

二、行业分析

（一）行业发展的前景，发展潜力

近五年我国酱醋行业利润复合增长率40%。2004-09年间，酱醋业收入由114亿增至328亿，利润总额由4.3亿上升至23.2亿，期间收入和利润的CAGR分别为23.5%和40.0%。 我国食醋酿造及食用历史悠久，大致分为四大醋系——镇江香醋、山西老陈醋、浙江米醋和四川保宁醋，全国食醋产量300万吨左右。中国地域广阔，区域消费口味存在较大差异，决定了目前各地食醋仍主要以地方品牌居多。龙头企业恒顺、水塔等企业在05年产量分别突破8万吨，2009年恒顺产量约15万吨，10年预计18万吨，市场份额不足5%。市场集中度低。 食醋有益健康。醋有降血脂的功能，在东南亚也被广泛认可，如恒顺的出口产品在日本销售情况非常好;食醋的软化血管功能也非常好，醋中川芎苏(医学研究表明川芎苏具有软化血管的功效)含量很高。恒顺香醋是食醋行业中的龙头企业。(1)恒顺香醋的口味大多数人可以接受。

恒顺醋用糯米酿制，而山西醋用高粱酿制，口感更酸，地域性较强。同时山西醋单价较低，每瓶只有5块钱左右，考虑运费后也决定了山西醋的运输半径较小;(2)恒顺是当之无愧的食醋第一品牌。恒顺自1909年获南洋劝业会金奖以来，又五次荣获国家、国际金奖，是全国食醋族中唯一得此殊荣者。

恒顺品牌目前销售主要集中在长三角区域(公司10年6个多亿的销售收入中4-5个亿是在长三角)，未来全国化增长空间巨大。长三角主要竞争对手是海天(现有产能4万吨)，都是收购小厂的产品贴牌，以中低档产品为主，与恒顺相比没有竞争优势。(但据报道海天要在华东地区新建产能6万吨)。

公司确立未来以食醋为主业，逐步剥离地产业务，预计公司2010和2011年食醋销量18和22万吨。工业园一期20万吨食醋产

能已于09年下半年达产，今年就将满产。工业园二期工程20万吨一年时间就能建成，前期工程如锅炉等配套设施已经建成。公司资金需求较大、资产负债率高，但受地产业务制约，短期内股权再融资可能性较小。

随着产能的逐渐释放，公司已意识到营销的重要性，学习“地招”模式，实际效果有待进一步跟踪。公司学习海天(“有人烟处必有海天”，现在海天酱油30个亿的收入，但海天目前已经遇到了瓶颈，开始提高产品档次和推出复合调味品)、娃哈哈的地招模式。从财报和交流的信息，公司的营销人员从08年的100余人增加到09年末的500余人，最新的营销人员已经扩充到六七百人。

短期内估值优势不明显，暂且给予中性评级。但鉴于公司较小的市值和基本面改善预期，建议投资者跟踪其后续变化。

（二）在行业中的地位，竞争优势与劣势

恒顺醋业已经有170年历史，在中国5大地方名醋中，镇江香醋基本被恒顺醋业所独占。我们认为，170年的香醋“金字招牌”是公司最核心的竞争力，品牌价值巨大，如果经营得当，是可以转化成业绩的。

醋行业是一个高度分散的市场，行业内的多数企业是小型企业，实力与恒顺醋业悬殊，呈现出一家独大的格局。公司有希望大幅增加市场份额，市场占有率有望由6.67%提升到20-30%。

经营稳健，公司长期保持稳健的低速增长。公司进行过多元化的尝试，投资涵盖房地产、光电、商业零售等领域，投资回报一般，尚不及专业生产调味品的收益高。2009年后，公司开始集中于主业，房地产等业务维持现状。

近期持续不断的食品安全事件的曝光使公众对食品行业产生了信任危机，这为老字号企业的 发展创造了契机。公司发展缓慢主因是体制问题。此外，公司目前的产能为20万吨，产量接近极限，急需扩充产能。

根据我们的调研，恒顺醋业主业有3-4倍的扩张空间，公司拥有巨大的品牌价值。但公司尚未从根本上摆脱体制束缚，增长动力不足。产能瓶颈短期内难以解决。因此，我们判断公司业绩增长较低。2011年、2012年EPS为0.31元，0.33元，PE在40-50倍之间。但相对于公司的资产质量、品牌价值，公司股价不高。

三、恒顺醋业（600305）经营状况及财务状况

（一）公司经营状况

1.公司简介

江苏恒顺醋业股份有限公司始创于1840年清道光年间，为“中华老字号”企业。公司于1999年8月经股份制改造更为现名；2001

年2月在上海证券交易所成功上市，成为全国同行业首家上市公司。目前，恒顺醋业已从一家传统酱醋生产厂家发展成为中国规模最大、现代化程度最高的食醋生产企业。主要从事食醋、酱油、酱菜、黄酒等传统酿造调味品和现代复合调味品、食醋递延保健品的生产、销售；同时，投资领域还涉及生物保健、房地产、包装印刷、商贸零售等产业。公司注册资本1.2715亿元，年销售超过11个亿；下辖20多家子公司，本部员工1800多人。 2.经营范围

生产销售食醋、酱油、酱菜、复合调味料、调味剂等系列调味品；副食品；粮油制品；饮料；色酒；恒顺牌恒顺胶囊及相关保健食品的生产、销售；粮食收购；预包装食品兼散装食品的批发与零售；调味品研发服务；技术转让服务；技术咨询服务，软件开发服务、软件咨询服务、软件测试服务；信息系统集成；电子商务；包装设计、展示设计、广告设计、创意策划、文印晒图服务；商标和著作权转让服务；知识产权服务；会议展览服务；食品机械加工销售；自营和代理各类商品及技术的进出口业务。

（二）财政状况

四、恒顺醋业技术走势

最近半个月走势弱于指数-3.32%；今日盘中买盘力量较大。近几日上涨力度加大，持仓待涨；该股近期的主力成本为16.40元，当前价格已运行于成本之上，说明该股中长线处于强势状态；周线仍为下跌趋势，如不突破“17.89元”不能确认趋势扭转；长线大趋势支持股价向上。

五、投资建议

江苏恒顺醋业股份有限公司是镇江香醋的发源地和龙头生产企业，主要生产香醋，酱油，酱菜和色酒等近200个品种的系列调味品，公司已通过ISO9001国际质量体系认证，HACCP食品安全管理体系认证。其中，独具“酸而不涩，香而微甜，色浓味鲜，愈存愈醇”特色的恒顺食醋更是誉满中外，被认定为国宴专用产品、绿色食品、原产地域保护产品、国家免检产品、中国名牌产品，恒顺商标也被认定为我国酱醋业中首件中国驰名商标。

综合投资建议：恒顺醋业的股价目前处于低估区，可以持有。成长能力较差，未来三年发展潜力较大，投资建议为买入。